A股制藥板塊與醫(yī)療器械板塊在過(guò)去三年的發(fā)展就好像兩條平行形線突然有了交點(diǎn)：一邊是制藥企業(yè)市值高漲，百濟(jì)神州、恒瑞醫(yī)藥甚至沖刺5000億元大關(guān)；另一邊是器械端“溫度驟降”，“一哥”邁瑞醫(yī)療，以及“手套茅”“妖股”們不是橫盤就是回撤。

到2025年H1，這條分叉被數(shù)據(jù)再次驗(yàn)證：A股醫(yī)療器械131家上市公司中，過(guò)半營(yíng)收為負(fù)增長(zhǎng)，連邁瑞都出現(xiàn)營(yíng)收、凈利雙雙兩位數(shù)下滑的局面。

也不禁讓行業(yè)提出疑問(wèn)：器械板塊怎么了？還能否逆襲？

把鏡頭聚到邁瑞，或許能找到答案：自2024年起增速陷入疲軟，到了2025年H1，在醫(yī)療器械招標(biāo)政策調(diào)整的影響下，更是落入負(fù)增長(zhǎng)的“泥潭”。于是問(wèn)題變尖銳——這輪下行，是行業(yè)周期裹挾的結(jié)果，還是企業(yè)節(jié)奏出了偏差？

這兩年的邁瑞，就像是被按下了“暫停鍵”。2024年開(kāi)始業(yè)績(jī)?cè)鏊倨＼洠?025年H1更是失速：營(yíng)收167.43億元，同比下滑18.45%；歸母凈利潤(rùn)50.69億元，同比下滑32.96%，體外診斷、醫(yī)學(xué)影像、生命信息與支持三條主營(yíng)業(yè)務(wù)線齊跌。

業(yè)績(jī)的遇冷，也讓資本市場(chǎng)用腳投票，與制藥板塊的表現(xiàn)對(duì)照鮮明，百濟(jì)神州、恒瑞醫(yī)藥這兩位創(chuàng)新一哥和制藥一哥，過(guò)去三年市值顯著抬升，9月2日盤后百濟(jì)更是憑借單日漲超8%，一度直沖5000億元市值。而邁瑞，卻始終困于3000億。

對(duì)比之下，問(wèn)題也因此變得尖銳：邁瑞的疲態(tài)，是行業(yè)周期使然，還是企業(yè)步子亂了？換句話說(shuō)，是市場(chǎng)的高速擴(kuò)張成就了邁瑞，還是邁瑞的成長(zhǎng)反過(guò)來(lái)打開(kāi)了國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械的市場(chǎng)空間，企業(yè)卻沒(méi)有跟上市場(chǎng)的發(fā)展步伐？

先來(lái)看邁瑞如今下滑的直接原因。從其8月底最新披露的投資者關(guān)系活動(dòng)記錄來(lái)看，最大的不確定性來(lái)自行業(yè)政策。自2023年起，集采、DRG支付改革與醫(yī)療反腐疊加，需求端調(diào)整，招標(biāo)活動(dòng)周期拉長(zhǎng)，再加上2024年醫(yī)療器械行業(yè)“以舊換新”政策帶來(lái)的招標(biāo)到設(shè)備驗(yàn)收、醫(yī)院付款的滯后，多種因素疊加下，于是在2025年上半年的財(cái)報(bào)，反映的，其實(shí)是2024年招標(biāo)低谷的情況。

國(guó)內(nèi)承壓，海外激增的特征也因此呈現(xiàn)在邁瑞的H1業(yè)績(jī)上：2025年H1國(guó)際業(yè)務(wù)同比增加5.39%，體外診斷、動(dòng)物醫(yī)療、微創(chuàng)外科等高潛力線在海外占比顯著提升；而國(guó)內(nèi)受政策與激烈競(jìng)爭(zhēng)影響更大，三大核心業(yè)務(wù)線飛速下滑。

再從行業(yè)層面來(lái)看，公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2024年全國(guó)醫(yī)療設(shè)備招投標(biāo)金額同比下降近17%。設(shè)備更新項(xiàng)目招標(biāo)落地進(jìn)度滯后，大部分項(xiàng)目推遲到2025年才執(zhí)行。受此影響，A股設(shè)備與IVD的板塊毛利率自2024年二季度起整體下行，也側(cè)面印證了這一輪滯后效應(yīng)不只影響到了邁瑞一家。

再把鏡頭拉遠(yuǎn)，回到剛剛“誰(shuí)成就誰(shuí)”的問(wèn)題上。2020-2022年，不可否認(rèn)器械行業(yè)度過(guò)了一段市場(chǎng)需求高漲周期，一邊是全球供應(yīng)鏈緊張與交付不確定，另一邊是國(guó)內(nèi)醫(yī)療機(jī)構(gòu)ICU擴(kuò)容、設(shè)備更新的即時(shí)需求。在這場(chǎng)需求紅利下，國(guó)產(chǎn)醫(yī)療器械替代被推到聚光燈下，也讓國(guó)產(chǎn)龍頭們秀了一把肌肉。

但如果從邁瑞的發(fā)展路徑來(lái)看，其并非是突然爆發(fā)的公司，而是沿著清晰的里程碑路線，其發(fā)展的三十年幾乎與中國(guó)當(dāng)代醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展歷史重合。

自1991年，邁瑞成立以來(lái)，創(chuàng)造了多個(gè)國(guó)產(chǎn)第一臺(tái)：

• 1993年，第一臺(tái)自主研發(fā)的多參數(shù)監(jiān)護(hù)儀；

• 1998年，第一臺(tái)便攜式多參數(shù)監(jiān)護(hù)；

• 2003年，第一臺(tái)全自動(dòng)生化分析儀；

• 2006年，自主彩超系統(tǒng)與插樁式高端多參數(shù)監(jiān)護(hù)相繼推出；

• 2009年，完全自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的雙相波除顫監(jiān)護(hù)發(fā)布；

• 2011年，第一臺(tái)高速熒光五分類血液細(xì)胞分析系統(tǒng)，第一臺(tái)中高端臺(tái)式彩超；

• 2013年，亞洲第一臺(tái)具備全電子流量計(jì)的高端麻醉機(jī)；

• 2014年，中國(guó)第一臺(tái)自主研發(fā)高端筆記本彩超，第一套生化免疫模塊化和血液細(xì)胞分析流水線；

• 2015年，中國(guó)第一臺(tái)血常規(guī)+CRP一體機(jī)

……

而當(dāng)2018年，邁瑞以近60億元募資回到A股創(chuàng)業(yè)板，成為新的起跑線，在ICU把監(jiān)護(hù)、麻醉、輸注、除顫一體化；在檢驗(yàn)科，把“儀器+試劑”做成配套；在影像科，把超聲與DR協(xié)同起來(lái)，再用數(shù)智化平臺(tái)把這些點(diǎn)連成線。

對(duì)應(yīng)到業(yè)績(jī)層面，邁瑞的營(yíng)收自2018年的137.53億元，增長(zhǎng)到2024年的367.26億元，年復(fù)合增速超過(guò)20%。

那么，“誰(shuí)成就了誰(shuí)”問(wèn)題的答案并非非此即彼。市場(chǎng)需求激增為邁瑞帶來(lái)了業(yè)績(jī)?cè)鏊伲~瑞更早的持續(xù)投入與產(chǎn)品矩陣，實(shí)際在改寫市場(chǎng)整體規(guī)模。

不過(guò)也提醒行業(yè)，即便是“一哥”，也難逃需求周期與政策變量的影響。這份中報(bào)說(shuō)明，邁瑞的“新增長(zhǎng)點(diǎn)”尚未成型。過(guò)去三十年的路徑構(gòu)成了它具備接住紅利的底盤，但能否再次吃到第一口“螃蟹”，還要看它接下來(lái)的路如何走。