泰格醫(yī)藥自7月19日通過(guò)港交所上市聆訊后，于今日（7月28日）至本周五（7月31日）公開招股，8月7日（周五）掛牌。招股價(jià)在88-100港元，擬全球發(fā)行1.07億股，集資逾100億港元?；?qū)⒊蔀榻衲陜?nèi)亞洲規(guī)模最大的醫(yī)療IPO。

據(jù)今天最新券商數(shù)據(jù)顯示，泰格醫(yī)藥首日孖展額度高達(dá)408.35億港元，超購(gòu)68.35倍。

泰格醫(yī)藥是目前中國(guó)排名前三的CRO公司（主要業(yè)務(wù)集中在臨床CRO），此前已于2012年8月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，其A股近兩年累計(jì)漲幅最大超389%。如泰格醫(yī)藥正式在港交所掛牌上市，至此繼藥明康德、康龍化成后，國(guó)內(nèi)排名前三的CRO公司全部實(shí)現(xiàn)了“A+H”兩地上市布局。

進(jìn)入高速公路的中國(guó)CRO

CRO又稱“醫(yī)藥研發(fā)外包企業(yè)”，20世紀(jì)70年代在美國(guó)興起。中國(guó)CRO產(chǎn)業(yè)起步比歐美國(guó)家晚了十余年，2000-2004年藥明康德、泰格醫(yī)藥等本土CRO公司相繼成立，中國(guó)CRO行業(yè)才逐漸興起。

據(jù)Frost&Sullivan報(bào)告，全球制藥市場(chǎng)規(guī)模由2015年約11050億美元增加至2019年的13245億美元，估計(jì)2024年將達(dá)16395億美元，2019年至2022年的復(fù)合年增長(zhǎng)率4.4%。

▲ 2019全球制藥市場(chǎng)規(guī)模

主要包括創(chuàng)新藥物、仿制藥及生物仿制藥市場(chǎng)。2019年創(chuàng)新藥物市場(chǎng)規(guī)模大幅超過(guò)仿制藥，占全球制藥市場(chǎng)總額67%，預(yù)期于2019年至2024年將繼續(xù)按復(fù)合年增長(zhǎng)率5%增長(zhǎng)。資金主要用于研發(fā)開支增加以及新療法出現(xiàn)。財(cái)報(bào)顯示，創(chuàng)新藥也成為驅(qū)動(dòng)各制藥企業(yè)營(yíng)收的首要因素。

中國(guó)是繼美國(guó)之后全球第二大制藥市場(chǎng)。市場(chǎng)規(guī)模已增至2019年的2363億美元，預(yù)計(jì)2024年將進(jìn)一步增至3226億美元，2019年至2024年的復(fù)合年增長(zhǎng)率6.4%。

▲ 2019中國(guó)制藥市場(chǎng)規(guī)模

隨著帶量采購(gòu)、一致性評(píng)價(jià)等醫(yī)改政策的深入，中國(guó)仿制藥面臨空前壓力，倒逼藥企創(chuàng)新改革，創(chuàng)新藥也迎來(lái)了一波紅利。

中國(guó)制藥企業(yè)一邊積極進(jìn)行仿制藥一致性評(píng)價(jià)（一致性評(píng)價(jià)的關(guān)鍵BE試驗(yàn)，都是外包給CRO企業(yè)），另一邊加大創(chuàng)新藥研發(fā)。

而新藥研發(fā)的巨大風(fēng)險(xiǎn)以及巨額時(shí)間及資金成本是制藥企業(yè)面臨的共同難題。

在此背景下，CRO公司憑借其規(guī)?；蛯I(yè)化的優(yōu)勢(shì)，既滿足了醫(yī)藥企業(yè)的臨床研發(fā)需求，又為醫(yī)藥企業(yè)提供戰(zhàn)略、管理、經(jīng)濟(jì)、技術(shù)以及質(zhì)量等方面的協(xié)助。

帶來(lái)的優(yōu)勢(shì)包括：縮短研發(fā)周期，提升研發(fā)成功率，降低研發(fā)成本，提高投資回報(bào)率，同時(shí)還能獲得更多資源。

據(jù)Frost&Sullivan報(bào)告，2019年全球CRO行業(yè)規(guī)模約1277億美元，預(yù)計(jì)2023年行業(yè)規(guī)模將達(dá)到1937億美元，2019-2023年均復(fù)合增長(zhǎng)率11%左右。

CRO賽道主要為靶點(diǎn)篩選、臨床前CRO（動(dòng)物試驗(yàn)階段）和臨床CRO（人體試驗(yàn)階段）。

▲ CRO賽道細(xì)分領(lǐng)域

2019年，

• 全球臨床CRO規(guī)模占CRO市場(chǎng)總額64.9%，是占比最大的細(xì)分領(lǐng)域。

• 中國(guó)臨床CRO規(guī)模占CRO市場(chǎng)總額54.4%，預(yù)計(jì)至2024年，增速將高于整體藥品CRO市場(chǎng)增速。

2017年中國(guó)成為ICH的成員后，海外臨床數(shù)據(jù)可應(yīng)用至更廣泛層面，以支持在中國(guó)進(jìn)行注冊(cè)，同時(shí)也便于進(jìn)行更多跨境合作。

加上憑借患者基數(shù)大和疾病譜數(shù)多，在政策紅利和工程師紅利驅(qū)動(dòng)下，為中國(guó)帶來(lái)了更多由跨國(guó)制藥公司發(fā)起的國(guó)際多中心臨床試驗(yàn)及早期階段臨床項(xiàng)目。

▲ 中國(guó)CRO市場(chǎng)工程師紅利明顯

因此從2017年開始，進(jìn)入了中國(guó)臨床CRO行業(yè)崛起階段。越來(lái)越多的全球生物制藥公司在中國(guó)進(jìn)行國(guó)際多中心臨床試驗(yàn)。2019年中國(guó)的國(guó)際多中心臨床試驗(yàn)數(shù)量增至156項(xiàng)（占全球總數(shù)的19.7%及中國(guó)所進(jìn)行臨床試驗(yàn)總數(shù)的15.1%），其中由中國(guó)公司發(fā)起的占60項(xiàng)。

▲ 更多全球制藥企業(yè)在中國(guó)臨床試驗(yàn)

臨床CRO，泰格醫(yī)藥 vs 藥明康德

泰格醫(yī)藥成立于2004年，主要提供臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)、以及臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)，范圍主要涵蓋藥物和醫(yī)療器械的臨床前研究至上市后研究。

已于2012年8月17日在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市。其子公司方達(dá)控股在香港主板上市，目前持股51.21%。另一子公司DreamCIS于2020年5月22日在韓國(guó)交易所完成上市。

截止2020年7月27日，泰格醫(yī)藥在深交所總市值772.16億人民幣；方達(dá)控股總市值82.93億港幣。

▲ 泰格醫(yī)藥及子公司市值

據(jù)Frost&Sullivan報(bào)告，按2019年臨床CRO營(yíng)收計(jì)算，全球十大頭部企業(yè)營(yíng)收占市場(chǎng)總額64.9%，較為集中。中國(guó)市場(chǎng)五大頭部企業(yè)營(yíng)收占總額31%，馬太效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。

泰格醫(yī)藥是目前中國(guó)最大的臨床CRO企業(yè)（市場(chǎng)份額8.4%），同時(shí)是唯一位居2019全球臨床CRO前十強(qiáng)的中國(guó)企業(yè)。

中國(guó)臨床CRO企業(yè)主要是泰格醫(yī)藥和藥明康德。

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• 2019年藥明康德臨床CRO業(yè)務(wù)營(yíng)收10.63億元，僅占公司總營(yíng)收8.26%。

• 2019年泰格醫(yī)藥臨床CRO業(yè)務(wù)營(yíng)收13.47億元，占公司總營(yíng)收48%。

* 從布局來(lái)看，藥明康德是全產(chǎn)業(yè)鏈巨頭，康龍化成主要是臨床前CRO（實(shí)驗(yàn)室服務(wù)），泰格醫(yī)藥主要是臨床CRO。

▲ 泰格醫(yī)藥業(yè)務(wù)購(gòu)成

▲ 藥明康德業(yè)務(wù)購(gòu)成

• 2019年藥明康德凈利潤(rùn)18.5億元，同比下降17.96%。

• 2019年泰格醫(yī)藥凈利潤(rùn)8.42億元，同比增長(zhǎng)78.24%。

從利潤(rùn)增速看，泰格醫(yī)藥是頭部CRO企業(yè)中最高的。因?yàn)?/span>臨床CRO是CRO行業(yè)價(jià)值占比最高、技術(shù)含量最高的子領(lǐng)域，而泰格醫(yī)藥作為國(guó)內(nèi)臨床CRO賽道的龍頭企業(yè)，在凈利潤(rùn)上有較大優(yōu)勢(shì)。

此外根據(jù)其財(cái)報(bào)，2019年泰格醫(yī)藥為全球前二十大及中國(guó)前十大的全部制藥企業(yè)提供了服務(wù)。且在業(yè)績(jī)記錄期間，泰格每年都實(shí)現(xiàn)了前十大客戶的100%客戶留存率。優(yōu)質(zhì)且忠誠(chéng)的客戶帶來(lái)了更豐富的訂單。

A+H雙重上市為何“熱”

“A+H”越來(lái)越成為醫(yī)械企業(yè)的熱門選擇方向。中國(guó)的“A+H”進(jìn)程經(jīng)歷了四個(gè)階段。一般路徑有先A后H，先H后A，以及同時(shí)上市（較少）。

▲ A+H發(fā)展階段

先H后A路徑：

• 在中國(guó)股票市場(chǎng)成立初期，制度不完善，市場(chǎng)規(guī)模有限，無(wú)法滿足大型公司上市籌集需求，部分企業(yè)通過(guò)發(fā)行H股進(jìn)行籌資，在股權(quán)分置改革成功實(shí)施后，A股市場(chǎng)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)了回歸，也吸引到了一些已經(jīng)在H股上市的藥企回歸A股市場(chǎng)。

• 代表企業(yè)有：新華制藥、白云山制藥等。

先A后H路徑：

• 隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的深入和資本市場(chǎng)的不斷完善，國(guó)內(nèi)A股發(fā)展逐漸壯大，逐步與國(guó)際接軌，上市公司也積極走出國(guó)門開展境外融資。

• 代表企業(yè)有：上海醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥等。

有趣的是中國(guó)CRO三巨頭選擇的都是先A后H的路徑。

一方面，雙重上市有助于改善公司治理水平，提高對(duì)投資者的保護(hù)力度；

另一方面，“A+H”雙融資平臺(tái)能幫助公司擴(kuò)大融資額，未來(lái)還有利于全球化戰(zhàn)略和海外并購(gòu)計(jì)劃。

此前的藥明康德，康龍化成也都有這方面的考慮。

據(jù)了解截止2019年，泰格醫(yī)藥已在亞太、北美、歐洲等地區(qū)的10個(gè)國(guó)家設(shè)立海外子公司。

▲?泰格醫(yī)藥全球布局

通過(guò)其位于美國(guó)的子公司Frontage Holdings方達(dá)控股，泰格醫(yī)藥親眼目睹了投資者對(duì)香港交易所醫(yī)療健康股的熱情。方達(dá)控股自去年7月上市以來(lái)，交易價(jià)格比其首次發(fā)行價(jià)漲了39％。

▲ 方達(dá)控股上市一年漲勢(shì)

近年生物科技企業(yè)源源不斷登陸港交所，自2018年4月港交所新規(guī)推出以來(lái)，港交所已迎來(lái)28家醫(yī)療健康和生物科技公司，融資額達(dá)825億港元，生物科技企業(yè)成為港交所上市企業(yè)的重要板塊。

短短兩年內(nèi)，香港已經(jīng)躋身成為全球第二大生物科技融資中心。在生物科技板塊，港交所擁有一個(gè)完整成熟的IPO、再融資體系。上市審批制度清晰透明，上市流程也非常高效，通常6-9個(gè)月即可完成。

此外港股二級(jí)市場(chǎng)對(duì)CRO、CMO企業(yè)有著“天然好感”，一些有營(yíng)收的生物科技公司股價(jià)上漲同樣強(qiáng)勁，包括藥明生物上市4年漲幅超過(guò)512%。

資本通常是行業(yè)發(fā)展的風(fēng)向標(biāo)。

據(jù)統(tǒng)計(jì)CRO上市企業(yè)的平均市盈率基本在100倍左右，可見資本市場(chǎng)對(duì)于這個(gè)賽道的認(rèn)可程度很高。

CXO領(lǐng)域也被全球頂尖私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)高瓴資本所看好，是其在醫(yī)療健康領(lǐng)域最早投資的板塊之一，至今累計(jì)持倉(cāng)市值已超過(guò)150億港元。

2015年，高瓴資本參與了藥明康德從紐交所退市的私有化運(yùn)作，并一路參與其A股和港股分拆上市。

2018年以后，高瓴資本又陸續(xù)投資了泰格醫(yī)藥、方達(dá)控股和凱萊英。

▲ 高瓴資本在CXO領(lǐng)域的投資

可以看到，回報(bào)率最高的藥明生物達(dá)500%。截止7月，距離定增時(shí)間還不到5個(gè)月，凱萊英收益已達(dá)90%。

預(yù)計(jì)泰格醫(yī)藥“A+H”上市后會(huì)吸引更多優(yōu)勢(shì)資本的關(guān)注。

雙重上市，帶來(lái)業(yè)績(jī)和總資產(chǎn)的突飛猛進(jìn)，同時(shí)也增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本。因此在判斷雙重上市的影響時(shí)需要用長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光去看待。

2018年12月，藥明康德H股上市首日開盤破發(fā)，下跌1.47%。

2019年11月，康龍化成H股上市首日大幅走高，上漲10%。

泰格醫(yī)藥此時(shí)選擇在H股上市會(huì)如何，我們拭目以待。