連續虧損與對賭協議的壓力下，微創的自救行動從沙盤推演進入實戰階段。

01

6.8億美元

微創心通“零現金”收購CRM

今日（11月25日），心通醫療發布通告，正式宣布以6.8億美元（約合48億人民幣）對價發行新股全資收購微創心律管理有限公司（CRM Cayman）。合并完成后，CRM Cayman將成為心通醫療的間接?公司，其財務業績將并?心通醫療的財務業績。

值得注意的是，此次收購采取“零現金”的交易結構。通告中提到，以現?作為交易對價的替代結算?式必然會給集團帶來不必要的現?流出壓?，因此未采納此?案。這次收購心通醫療無需支付現金，而是向CRM Cayman現有股東發行新股完成交易，每股1.35港元，較股份的歷史交易價格有顯著溢價。

“零現金”方式不僅緩解了微創系現金流的壓力，也為雙方合并后的重組發展預留出了更多的余地和空間。

這場“左手倒右手”的資本游戲，不僅是微創醫療豪賭之下的背水一戰，更有可能締造一個百億級心臟病產品平臺，進而改變中國心臟介入器械市場的競爭格局。

心通醫療是微創系的結構性心臟病板塊，于2021年在港交所分拆上市。其產品主要涵蓋瓣膜類產品、左心耳封堵器產品及手術配套產品等，是國內TAVI（經導管主動脈瓣植入）三巨頭之一。

2025年上半年，心通醫療實現TAVI植入逾2100例，位居市場第一，其自主研發的AnchorMan?左心耳封堵系已統于今年2月獲得CE認證，為海外市場特別是歐洲市場商業化帶來更多可能。

相比心通醫療，CRM Cayman規模更大，為微創系第二大業務，業務占比約21.4%，四倍于心通醫療。CRM Cayman從事心律管理業務，專注于心律失常管理解決方案。其提供監察患者心臟資料的器械。

根據弗若斯特沙利文統計，在CRM 市場，2021年CRM Cayman以1.8%的占比位列全球第五，是國產心律管理領域里的“隱形冠軍”。

其在2024年營收2.21億美元，在中國市場的份額為11%，產品覆蓋心臟起搏器、植入式心臟復律除顫器（ICD）、心臟再同步化治療（CRT）裝置、配套導線與監測產品等。

CRM Cayman最為突出的是海外市場實力。2024年歐洲、中東及非洲市場合計貢獻了1.82億美元的收入，占比超八成。

心通醫療和CRM Cayman雖各自為不同細分賽道，但同屬高端心血管介入領域。若兩者業務合并理想，微創系又將締造百億級心臟病產品上市平臺，實現從CRM的起搏器、除顫器到結構性心臟病的TAVI、LAA等全面的產品組合，且有著可觀的海外市場拓展前景。

對于此次“雙子合并”，微創醫療此前給出的解釋為：建立心臟病產品平臺，通過多元化產品及管線提升集團全球市場開發能力；共享國際營銷及銷售渠道，為兩項業務創造協同效應，在全球市場建立更強大的據點及影響力；借助合并產生的互補協同效應，擴大業務規模及增長潛力，提升收益、盈利能力及現金流，優化資金運用效率及集資能力；提升資本市場對兩項業務價值及增長潛力的認可。

若上述前景真的實現，心通醫療將從一家專注于結構性心臟病的單品企業，轉型為覆蓋結構性心臟病和心律管理兩大領域的平臺型公司，這對于中國心臟介入器械市場來說，無疑像一顆巨石投入平靜湖面，競爭格局迎來改寫時刻。

02

對賭在左，集采在右

微創醫療背水一戰

高瓴資本的10億“豪賭”猶如利劍高懸，微創心率業務上市迫在眉睫。而經歷過冠脈支架集采變革的微創系，再次迎頭撞上瓣膜全國聯采。

2024年6月，廣州7家三甲醫院針對經導管人工主動脈瓣膜置換系統開展過小規模試點集采；2025年10月31日，甘肅省醫保局宣布牽頭開展心臟瓣膜省際聯盟集中帶量采購工作，從規模來看，這次將達到全國聯采規模。

心臟瓣膜價格高昂，其中TAVR瓣膜均價在20萬元以上。此次全國聯采降幅如何尚未可知，但價格下行壓力已然存在。

集采猶如達摩克利斯之劍懸于心通醫療之上，而心通醫療還同時承受著連續虧損的困境。據招股書數據顯示，公司在2018年度、2019年度以及截至2020年7月31日止七個月，分別虧損人民幣6026萬元、人民幣1.45億元、人民幣1.93億元。

2024年，心通醫療營收3.62億元，同期凈虧損0.49億元，同比虧損收窄89.5%；2025年上半年，虧損進一步收窄至不足220萬元，同比改善96%。

雖然伴心通醫療的虧損正在收窄，但面對集采壓力，未來業績仍不能盲目樂觀。而CRM Cayman已經較為成熟的海外市場為心通醫療打開了一扇化解之門。

正如微創醫療所說——“共享國際營銷及銷售渠道，為兩項業務創造協同效應”。

心通醫療2025中報顯示，其TAVI產品已快速拓展至23個國家和地區，國際市場增長顯著，海外收入大幅提升。可以預見，收購CRM Cayman后，其海外市場分銷實力也將得到更顯著提升，加速其國際市場份額的拓展。

而面臨高瓴資本10億對賭條約的CRM Cayman，也將迎來港股借殼的自救時機。

根據微創心律2023年招股書數據，國內CRM器械市場規模由2016年的3.93億美元增長至2021年的6.03億美元，復合年增長率為8.9%。預計于2030年進一步擴大至12.51億美元，于2021年至2030年的復合年增長率為8.4%。

如CRM Cayman此次能自救成功，依托龐大的市場需求和高技術門檻，或將實現華麗轉身。

體量越大，越是要有大象轉身的勇氣。微創能否“內化”這場危機，也將影響未來中國心血管市場的生態格局。