近日，國家藥品監督管理局批準上海微創電生理醫療科技股份有限公司（以下簡稱“微創電生理”）一次性使用壓力監測心臟脈沖電場消融導管注冊申請。

這一高端耗材的獲批，既是微創系 2025 年創新成果的重要落地，折射出集團聚焦核心賽道的發展勢能，也讓即將到期的對賭協議再度成為市場關注焦點。

體系核心引擎：微創電生理的戰略價值

作為微創集團心血管高端器械領域的“國產替代先鋒”，微創電生理承擔著技術突破與業績增長的雙重使命，與骨科、手術機器人等板塊形成協同。

2024 年，公司營收 4.13 億元，同比增長 25.51%；凈利潤 5207 萬元，同比暴增 815.36%，扣非凈利潤首次轉正，更于 2025 年 3 月成功摘除科創板 “U” 標識，成為集團增速最快的核心子公司之一。

技術壁壘與全球化能力構筑其核心競爭力。作為全球少數兼具三維電生理設備與耗材完整解決方案的廠商，以Columbus三維心臟電生理標測系統為例，在進入集采后，2024年上半年全球三維手術量累計突破7萬例，市場份額迅速飆升至45%。

依托集團覆蓋 100 多個國家的 “全球通商業化平臺”，根據年報顯示，2024年微創電生理海外業務收入1.12億元，同比增長62.94%，產品已在 30 余個國家實現商業化，形成與集團戰略深度共振的 “技術突破 - 國內放量 - 全球輸出” 路徑。

微創系全景：財務優化與戰略聚焦

單個子公司的爆發，離不開集團層面的結構調整。2024 年，微創醫療營收 10.31 億美元，同比增長 9.6%；凈虧損 2.68 億美元，較上年收窄 59%，

EBITDA 首次轉正至 6040 萬美元，盈利質量顯著提升。

財務改善源于“止血” 與 “造血” 雙重發力。

成本端，一句話總結為“砍研發、裁人員、撤業務”。2024年，微創醫療研發費用占比從上年的34.1%降至21.0%，2025年上半年研發費用率進一步降至13.2%。業務方面，公司宣布將出售外科、泌尿、眼科三大非核心板塊，引入不少于5億美元戰略投資。

資產端，可以總結為“賣房、賣地、賣股份”。出售物業、轉讓子公司股權等動作累計回籠資金超 5 億元，資產負債率控制在 70%，并計劃 1-3 年內降至 50%。

子公司矩陣協同效應凸顯：2024年微創腦科學持續盈利，心通醫療、微創機器人虧損大幅收窄，心脈醫療則以 12.06 億元營收、4.98 億元凈利潤提供穩定基本盤。

2025 年上半年，集團出海收入 6000 萬美元，同比激增 57.3%，多板塊協同出海格局成型。戰略上，集團剝離非核心業務，聚焦心血管介入、手術機器人、骨科三大領域，引入國資形成穩健治理結構，2025 年至今已獲 20 項三類器械注冊證，40 款產品進入創新通道，該指標連續十年行業第一。

對賭協議：挑戰與“借殼突圍” 嘗試

就在增長態勢顯現之際，對賭協議成為集團最大挑戰。

2021 年，微創醫療與高瓴資本等約定兩大條款：一是業績承諾，2024 年虧損不超 2.75 億美元，2025 年底需收窄至 5500 萬美元內，2026 年實現盈利；二是贖回條款，若子公司微創心律（CRM）未在 2025 年 7 月 17 日前合格上市或上市時市值不足 15 億美元且募資額低于1.5億美元，其2.27億美元優先股將觸發強制贖回條款，導致公司負債直接增加約3.1億美元（含利息）。

目前協議履行壓力顯著：CRM 上市 deadline 已過且無明確計劃，觸發回購將加劇資金緊張；2024 年虧損 2.68 億美元雖未超標，但 2025 年需將虧損壓至 1 億美元內，下半年壓力巨大。

對此，集團啟動系列應對：一方面通過資產出售、成本精簡儲備流動性，引入 6 億美元銀團貸款展期舊債；更關鍵的是推出 “借殼方案”，擬將 CRM 注入子公司心通醫療實現間接上市，但港交所審核周期可能長達 9-12 個月，疊加跨境合規等難點，能否如期落地仍存不確定性。

這場“短期止血” 與 “長期造血” 的平衡術，不僅決定對賭協議結局，更將定義微創系在國產醫療器械崛起中的歷史地位。